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1.6 Regulamentação

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Parte I

Visão Geral

que isso desvalorizava a empresa e suas perspectivas. Como resposta, Icahn apadrinhou três candidatos ao conselho de administração para a Mentor, todos os quais foram eleitos em maio de 2011.

Conclusão A teoria e as evidências disponíveis são coerentes com a visão de que os acionistas controlam a empresa e de que a maximização da riqueza do acionista é o objetivo mais importante da empresa. Mesmo assim, sem dúvida, há momentos em que os objetivos dos administradores tomam a dianteira em detrimento daqueles dos acionistas, ao menos temporariamente. O mesmo pode ocorrer na situação em que os controladores possam ter interesses não alinhados aos dos acionistas minoritários.

Acionistas

Nossa discussão até aqui faz parecer que a administração e os acionistas são as únicas partes que têm interesse nas decisões da empresa. Sem dúvida, essa é uma visão muito simplificada dos fatos. Funcionários, clientes, fornecedores e até mesmo o governo têm interesse financeiro na empresa. Juntos, esses diversos grupos são chamados de partes interessadas, de públicos de relacionamento da empresa e, às vezes, pelo termo em inglês, stakeholders. Em geral, uma parte interessada é alguém que não é acionista ou credor e que tem um interesse potencial sobre os fluxos de caixa da empresa.

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9.6 Mercados de ações

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Capítulo 9

Avaliação de Ações

301

9.6 Mercados de ações

O mercado de ações consiste em um mercado primário e em um mercado secundário. No mercado primário, ou mercado de novas emissões, as ações são lançadas pela primeira vez no mercado e vendidas a investidores. No mercado secundário, as ações existentes são negociadas entre investidores. Nesta seção, vamos nos concentrar nas atividades do mercado secundário e concluir com uma discussão sobre como os preços das ações são cotados na imprensa especializada – em outro capítulo, discutiremos o processo do mercado primário em relação à venda de títulos imobiliários por parte das empresas para levantar fundos.

ExcelMaster cobertura online

Esta seção apresenta as funções de importação de dados (Web Query) e

Gráficos de ações (Stock

Chart).

Dealers e corretores

Como a maioria das transações de títulos mobiliários envolve dealers e corretores, é importante entender exatamente o que esses termos significam. Um dealer mantém um estoque de títulos e está pronto para comprar e vender a qualquer momento. Já um corretor reúne compradores e vendedores, mas não mantém um estoque de títulos mobiliários. Por exemplo, quando falamos de revendedores de carros usados e corretores imobiliários, reconhecemos que o primeiro mantém um estoque, ao passo que o segundo não o faz.

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27.1 No caminho do caixa e do capital de giro

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930

Parte VII

Finanças de Curto Prazo

caixa no tempo. As decisões financeiras de curto prazo, em geral, envolvem entradas e saídas de caixa que ocorrem no prazo de um ano. Por exemplo, uma empresa toma decisões financeiras de curto prazo quando encomenda matéria-prima, paga à vista e prevê receber em até um ano o caixa da venda dos produtos acabados. Já as decisões financeiras de longo prazo estão envolvidas quando uma empresa compra uma máquina especial que reduzirá os custos operacionais nos próximos cinco anos.

Quais tipos de perguntas se classificam sob o título geral de finanças de curto prazo? Para citar apenas algumas:

1. Quanto deve ser mantido em caixa (em depósitos à vista em um banco) para pagar as contas?

2. Quanto a empresa deve tomar emprestado no curto prazo?

3. Quanto crédito deve ser concedido aos clientes?

Neste capítulo, apresentaremos os elementos básicos das decisões financeiras de curto prazo. Em primeiro lugar, discutiremos as atividades operacionais da empresa. Em seguida, identificaremos algumas políticas financeiras alternativas para financiar essas atividades. Por último, destacaremos os elementos básicos de um plano financeiro para o curto prazo e descreveremos produtos financeiros para o financiamento das atividades que fazem parte desse plano.

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18.4 A comparação das abordagens de VPA, FPA e CMPC

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602

Parte IV

Estrutura de Capital e Política de Dividendos

O investimento inicial é de $ 475 mil; assim, o VPL do projeto é:

$ 504.918 � $ 475.000 � $ 29.918

Observe que as três abordagens produzem o mesmo valor.

18.4

A comparação das abordagens de VPA, FPA e CMPC

Neste capítulo, apresentamos três abordagens para a avaliação de projetos de uma empresa alavancada. A abordagem do valor presente ajustado (VPA), em primeiro lugar, avalia o projeto em uma base somente de capital próprio. Ou seja, os fluxos de caixa após a tributação dos lucros do projeto com financiamento somente com capital próprio (chamados de fluxos de caixa não alavancados, ou FCNA) são colocados no numerador da equação de orçamento de capital. A taxa de desconto, supondo financiamento somente com capital próprio, aparece no denominador. Nesse ponto, o cálculo é idêntico ao realizado nos capítulos iniciais deste livro.

Acrescentamos, em seguida, o valor presente líquido dos efeitos da dívida. Destacamos que o valor presente líquido dos efeitos da dívida provavelmente seja a soma de quatro parâmetros: efeitos fiscais, custos de emissão, custos de falência e subsídios.

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17.5 Sinalização

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Capítulo 17

Estrutura de Capital: Limites para o Uso de Dívida

Com base na teoria da pizza, todo aumento em VM deve significar uma diminuição idêntica em VN. Gestores financeiros racionais escolherão uma estrutura de capital para maximizar o valor dos direitos negociáveis no mercado, VM. De forma equivalente, eles trabalharão para minimizar o valor dos direitos não negociáveis no mercado, VN. Estes últimos são os tributos e custos de recuperação ou falência no exemplo anterior, mas também incluem todos os outros direitos não negociáveis no mercado, como as demandas que rotulamos como PP nesta seção.

17.5

Sinalização

A seção anterior indicou que a decisão acerca da alavancagem na empresa envolve uma ponderação entre o subsídio fiscal e os custos de dificuldades financeiras. Essa ideia foi representada graficamente na Figura 17.1, em que o subsídio fiscal marginal ultrapassa os custos de dificuldades para níveis baixos de dívida. O inverso vale para níveis altos de dívida. A estrutura de capital da empresa é otimizada quando o subsídio marginal para a dívida equivale ao seu custo marginal.

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20.4 Oferta de ações

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Capítulo 20

Captação de Recursos

Esses métodos de emissão de novos títulos estão ilustrados no Quadro 20.1 e serão discutidos nas próximas seções.

20.4 Oferta de ações

As ações são vendidas em troca de dinheiro dos investidores interessados (por isso, nos Estados

Unidos, a venda de ações ao público é chamada de cash offer). Se a oferta for pública, bancos de investimento (intermediários financeiros que executam diversos serviços) geralmente se envolvem. Além de auxiliar na venda de títulos, eles facilitam as fusões e outras reorganizações corporativas, atuam como corretores para clientes individuais e institucionais e negociam por conta própria. Você já deve ter ouvido falar de grandes bancos de investimento da Wall Street, como Goldman Sachs e Morgan Stanley.

Para os emissores corporativos, os bancos de investimento oferecem serviços como:

• Formulação do método a ser utilizado para emitir valores mobiliários.

• Precificação de valores mobiliários.

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9.1 Valor presente de ações

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Avaliação de Ações

Quando o mercado de ações fechou em 18 de outubro de 2011, as ações da McGraw-Hill, uma editora de livros universitários de alta qualidade, eram negociadas a $ 44,24 por ação. Nesse mesmo dia, a DIRECTV, empresa de televisão por satélite, fechou a $ 46,68 por ação, enquanto a AmeriGas Partners, que distribui gás propano, fechou a $ 45,10. Como os preços das ações dessas três empresas eram muito similares, você poderia esperar que estivessem oferecendo dividendos semelhantes a seus

acionistas, mas estaria errado. Na realidade, os dividendos anuais da AmeriGas eram de $ 2,60 por ação, os da McGraw-Hill era de US$ 1 e a

DIRECTV nem pagava dividendos!

Conforme veremos neste capítulo, o dividendo corrente é um dos principais fatores na avaliação de ações. No entanto, ao analisar a

DIRECTV, é óbvio que os dividendos correntes não são o fim da história. Este capítulo examinará os dividendos, os valores de ações e a conexão entre os dois.

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6.4 Definições alternativas de fluxo de caixa operacional

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Capítulo 6

Ano 0

Despesas de capital

Receitas

�Despesas

Decisões de Investimento de Capital

Ano 1

Ano 2

$ 1.210

$ 2.090 (�1.900 � 1,10)

$ 2.420 [�2.000 � (1,10)2]

�1.045 (�950 � 1,10)

�1.210 [�1.000 � (1,10)2]

�Depreciação

�605 (�1.210/2)

Lucro tributável

�Tributos (40%)

�605

440

605

�176

�242

264

363

605

605

869

968

Receita depois dos tributos

�Depreciação

Fluxo de caixa

O diretor financeiro da empresa, Sr. Claro, prefere trabalhar em termos reais. Ele primeiro calcula que a taxa real é 5% (�1,155/1,10 � 1). A seguir, gera este quadro em valores reais:

Ano 0

Despesas de capital

Receitas

Ano 1

Ano 2

�$ 1.210

$ 1.900

$ 2.000

�Despesas

�950

�1.000

�Depreciação

�550 (�605/1,10)

Lucro tributável

�Tributos (40%)

Receita depois dos tributos

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21.9 Motivos para arrendar

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Capítulo 21 Arrendamento Mercantil (Leasing)

739

QUADRO 21.7 Fluxos de caixa para a Arrendamentos Amigáveis como arrendador da máquina perfuradora da CIP

Ano 0

Saída de caixa para a máquina

Ano 2

Ano 3

Ano 4

Ano 5

$ 680

$ 680

$ 680

$ 680

$ 680

�$ 10.000

Benefício fiscal da depreciação

($ 680 � $ 2.000 � 0,34)

Aluguéis de arrendamento após tributos

[$ 1.650 � $ 2.500 � (1 � 0,34)]

�$ 10.000

Total

Ano 1

1.650

1.650

1.650

1.650

1.650

$ 2.330

$ 2.330

$ 2.330

$ 2.330

$ 2.330

Esses fluxos de caixa são opostos aos da arrendatária, a Xomox (ver a última linha do Quadro 21.3).

meiro, a empresa compra a máquina por $ 10.000 no Ano 0. Segundo, como o ativo é depreciado linearmente durante cinco anos, as despesas de depreciação ao final de cada um dos cinco anos são de $ 2.000 (�$ 10.000/5). O benefício fiscal anual da depreciação é de $ 680 (�$ 2.000 �

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14.8 Consequências para Finanças Corporativas

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Capítulo 14

Eficiência do Mercado de Capitais e Desafios Comportamentais

acreditarem que esse crescimento continuaria indefinidamente. Os preços das ações aumentaram (muito) com base nisso. Quando os investidores finalmente perceberam que esse crescimento não poderia ser sustentado, os preços despencaram.

O conservadorismo diz que os indivíduos ajustam suas opiniões de forma muito lenta às novas informações. Um mercado composto desse tipo de investidor provavelmente levaria a preços de ações que reagem abaixo do esperado na presença de novas informações. O exemplo relacionado a lucros inesperados pode ilustrar essa baixa reação. Os preços subiam devagar seguindo os anúncios de lucros inesperados positivos. Anúncios inesperados negativos tinham uma reação semelhante, mas oposta.

Os defensores do mercado eficiente chamam a atenção para o fato de que a representatividade e o conservadorismo têm consequências opostas para os preços de ações. Qual princípio, eles perguntam, deveria dominar em qualquer situação particular? Em outras palavras, por que os investidores deveriam reagir exageradamente às notícias sobre as ações da Internet, mas reagir discretamente às notícias de lucros? Os defensores da eficiência do mercado dizem que, a menos que os comportamentalistas possam responder a essas duas questões satisfatoriamente, não deveríamos rejeitar a eficiência do mercado em favor de

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13.9 Avaliação com RCMPC

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Capítulo 13

Risco, Custo de Capital e Avaliação

Os pesos utilizados no exemplo anterior são pesos em valores de mercado. Os pesos em valores de mercado são mais apropriados do que os em valores contábeis, visto que os valores de mercado dos títulos estão mais próximos dos preços reais que seriam recebidos de sua eventual venda. De fato, é útil pensar em termos de pesos de mercado “meta”, já que eles são os pesos que devem prevalecer pela vida útil da empresa ou do projeto.

13.9 Avaliação com RCMPC

Agora, podemos utilizar o custo médio ponderado de capital (RCMPC) para avaliar tanto projetos quanto empresas inteiras. Segundo nossa interpretação, o RCMPC é o retorno esperado geral que a empresa precisa receber de seus ativos existentes para manter seu valor. O RCMPC reflete o risco e a estrutura de capital dos ativos existentes da empresa. Como resultado, o RCMPC é uma taxa de desconto apropriada para a empresa ou para um projeto que seja uma réplica dela.

Avaliação de projetos e o RCMPC

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24.4 Títulos de dívida conversíveis

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Capítulo 24 de

Bônus de Subscrição e Títulos Conversíveis

bônus de subscrição

(24.5) bônus de subscrição

A Fórmula 24.5 relaciona o ganho de um bônus de subscrição com o ganho de uma opção de compra. Observe que a parte da equação entre parênteses é a Equação 24.3. Portanto, o ganho com o exercício de um bônus é uma proporção do ganho com o exercício de uma opção de compra de uma empresa sem bônus. A proporção #/(# � #w) é o quociente entre o número de ações da empresa sem bônus e o número de ações após todos os bônus terem sido exercidos.

Esse quociente deve sempre ser menor do que 1. Portanto, o ganho com um bônus deve ser menor que o ganho com uma opção de compra idêntica de uma empresa sem bônus. Observe que

#/(# � #w) � 2/3 em nosso exemplo. Esse resultado explica o motivo de Fabíola ganhar $ 300 com sua opção de compra, enquanto ganha apenas $ 200 com seu bônus.

O exemplo implica que o modelo Black-Scholes deve ser ajustado para bônus de subscrição. Quando uma opção de compra é emitida para Fabíola, sabemos que o preço de exercício

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27.5 Plano finance iro de curto prazo

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948

Parte VII

Finanças de Curto Prazo

QUADRO 27.5 Desembolsos de caixa (em milhões de $)

Primeiro trimestre

Segundo trimestre

Terceiro trimestre

Quarto trimestre

$ 100

$ 200

$ 150

$ 100

100

75

50

50

Pagamentos de contas a pagar

50

100

75

50

Salários, impostos e outras despesas

20

40

30

20

0

0

0

100

Vendas

Compras

Usos de caixa

Gastos de capital

Despesas de financiamentos de longo prazo: juros e dividendos

10

10

10

10

80

$ 150

$ 115

$ 180

Primeiro trimestre

Segundo trimestre

Terceiro trimestre

Quarto trimestre

$ 100

$ 100

$ 200

$ 150

80

150

115

180

20

(50)

85

(30)

20

(30)

55

25

5

5

5

5

15

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15.4 Empréstimos bancários

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Capítulo 15

Financiamento de Longo Prazo

O gerenciamento dos passivos financeiros feito com recursos captados das emissões e a predominância do CDI como principal indexador das debêntures estão estritamente relacionados, pois indicam a troca do risco cambial pelo risco da taxa de juros, ou seja, a substituição de dívida externa por dívida doméstica.

As administradoras de recursos de terceiros, os fundos de pensão e as tesourarias de bancos são os principais investidores, pois as operações de debêntures também são utilizadas como instrumento de empréstimo bancário tradicional (recursos novos ou refinanciamento).

15.4

Empréstimos bancários

Os empréstimos e financiamentos bancários são operações de intermediação financeira, em que os bancos captam recursos junto ao público e, com os recursos captados, realizam empréstimos e financiamentos ao público.

Empréstimos bancários são contratos de mútuo entre pessoas jurídicas (e físicas) e um banco pelos quais a instituição financeira fornece recursos financeiros ao tomador para restituição em valor único em uma data futura (vencimento) ou para restituição em parcelas intermediárias até o vencimento. Essas parcelas intermediárias podem ser mensais, trimestrais, semestrais ou anuais. Alguns empréstimos podem ter prazo de carência. O prazo de carência é um período em que não são exigidos pagamentos de principal, apenas de juros intermediários.

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28.5 Investimento do caixa ocioso

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Capítulo 28

Fundo de investimentos exclusivo

Fundo de renda fixa

Conta-corrente

(a)

(b)

FIGURA 28.3

993

Transferências de caixa

Fundo de investimentos exclusivo 1

Fundo de renda fixa

Conta-corrente

Gestão do Caixa

Fundo de investimentos exclusivo 2

Fundo de renda fixa para movimento

Transferências de caixa

Limite superior

Estoque de segurança

Transferências de caixa

Conta-corrente 1

(c)

Gestão de caixa com contas de saldo zero e aplicações financeiras.

é o uso de fundos de renda fixa de curto prazo, com aplicações e resgates automáticos. Isso é mostrado na Figura 28.3A. A Figura 28.3B é representação de duas contas de investimento: um fundo de renda fixa com aplicações e resgates automáticos e um fundo exclusivo destinado a aplicações de maior prazo. O primeiro atende às necessidades de aplicação de saldos diários e de cobertura das saídas de caixa diárias, o segundo atende a necessidades de formação de caixa para compromissos alguns meses à frente, como: pagamento de empréstimos, dividendos e investimentos em ativos fixos. A Figura 28.3C representa o caso em que são utilizados um ou mais fundos de investimento de curto prazo com resgates e aplicações automáticos, vinculados a uma ou mais contas correntes para usos específicos, ou a diferentes empresas de um grupo empresarial. Um fundo exclusivo pode alimentar o fundo de curto prazo sempre que seu saldo atinge um nível mínimo, definido conforme a exigência de caixa diária. Esse fundo pode ter um limite superior, que determina a transferência de recursos para fundos exclusivos com destinações específicas. Pode haver mais de um fundo exclusivo, cada um com destinações específicas.

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